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曹學(xué)平

　　該來的終究會來。
　　12月9日晚間，重慶啤酒發(fā)布公告，宣布終止治療用（合成肽）乙型肝炎疫苗項目的所有研究。
　　此前，因為乙肝疫苗概念的緣故，機構(gòu)對其股價的炒作曾接近瘋狂。2011年11月25日，重慶啤酒收盤價81.06元，對應(yīng)靜態(tài)市盈率高達108.4倍。但此后，由于疫苗揭盲數(shù)據(jù)低于預(yù)期，股價連續(xù)九天跌停，從每股83.12元暴跌至每股20元左右。
　　多位業(yè)內(nèi)人士對《中國經(jīng)營報》記者表示，如今，高風(fēng)險的新藥研發(fā)變味成資本市場的炒作故事，而受傷害最大的是新藥研發(fā)本身。隨著重慶啤酒乙肝疫苗故事劇終，新藥研究者處境將更加艱難，資本急功近利的炒作正透支新藥研發(fā)的信用。
　　資本熱炒
　　12月9日的公告顯示，根據(jù)“治療用（合成肽）乙型肝炎疫苗聯(lián)合恩替卡韋治療慢性乙型肝炎的療效，及安全性的隨機、雙盲、多中心Ⅱ期臨床研究”《臨床試驗總結(jié)報告》結(jié)論意見，同時鑒于新藥研制具有高風(fēng)險、高投入、專業(yè)性強、周期長的特性，以及征詢相關(guān)各方意見等實際情況，公司決定同意子公司佳辰公司董事會做出的不申請聯(lián)合用藥組的期臨床試驗，并不再開啟新的聯(lián)合用藥組Ⅱ期臨床研究的決定。至此，佳辰生物將終止治療用（合成肽）乙型肝炎疫苗項目的所有研究。
　　時光回溯到1998年。當時，重慶啤酒發(fā)布公告稱，以1435.2萬元收購佳辰生物52%股權(quán)。當時佳辰生物聲稱依托第三軍醫(yī)大學(xué)的科研平臺，自90年代初開始進行乙肝新藥的開發(fā)，2001年1月19日，重慶啤酒將佳辰生物股權(quán)比例增至93.15%，從此公司被視作乙肝疫苗概念股遭遇反復(fù)炒作。
　　從2009年8月起，某券商研究員共對重慶啤酒發(fā)布了27份研究報告，其中有25篇報告明確給予“強烈推薦”。在報告中稱，治療性乙肝疫苗的創(chuàng)新性是前所未有的，其市場價值、經(jīng)濟效益也是空前的，今年完成Ⅱ期臨床，并順利進入Ⅲ期臨床的話，該疫苗對母公司的貢獻在110元/股以上，并維持“強烈推薦”評級。
　　2011年初，另一券商研報給予重慶啤酒12個月內(nèi)目標價為156元，預(yù)計公司2010年、2011年及2012年主營業(yè)務(wù)EPS分別為0.58元、0.50元和0.61元。治療用（合成肽）乙型肝炎疫苗上市后10年保守估計可以產(chǎn)生800億元以上的銷售收入和過百億元的凈利潤。“即使按上市后連續(xù)5年經(jīng)營，計算其凈利潤逐年簡單貼現(xiàn)至目前對重慶啤酒凈利潤貢獻近70億元，按20倍PE計算，合成肽乙肝疫苗價值為1400億元，即每股288元價值。目前47元股價遠未體現(xiàn)其價值，維持強烈推薦評級，給予12個月目標價156元?！?br /> 　　2011年年底，重慶啤酒宣布乙肝疫苗揭盲數(shù)據(jù)的試驗結(jié)果前夕，機構(gòu)對其股價的炒作也接近瘋狂。重慶啤酒收盤價81.06元，對應(yīng)靜態(tài)市盈率高達108.4倍。
　　此后，重慶啤酒則因為疫苗揭盲數(shù)據(jù)低于預(yù)期，股價連續(xù)九天跌停，從每股83.12元一路暴跌至每股20元左右。
　　而在2011年三季度末，大成系共9只基金持有重慶啤酒，分別是大成創(chuàng)新成長、大成財富2020、大成優(yōu)選、基金景福、大成精選增值、大成景陽領(lǐng)先、基金景宏、大成核心雙動力、大成行業(yè)輪動，合計持有股數(shù)達到4495萬股。大成基金在此輪暴跌中損失嚴重。
　　對于這類仍處于研究階段的科研項目，為何大成基金如此看好，旗下9只基金敢于重倉抱團持有，其中5只基金持倉比例幾乎達到上限，總持股數(shù)占該股流通股比例高達9.29%，其背后的投資邏輯頗為怪異。
　　2012年5月底，重慶啤酒已宣布不再申請單獨用藥組Ⅲ期臨床試驗，并不再開啟新的單獨用藥組Ⅱ期臨床研究。
　　截至2011年末，重慶啤酒對佳辰生物的長期股權(quán)投資賬面價值為9488萬元，這筆長期股權(quán)投資已在2012年年末悉數(shù)計提了資產(chǎn)減值準備。
　　新藥風(fēng)險
　　事實上，新藥研發(fā)風(fēng)險巨大。
　　曾直接參與了超過50個新藥研發(fā)及管理工作的行業(yè)專家陳敏華博士告訴記者，一個新藥由概念到進入市場通常需要10~15年的時間，而從一期臨床到最后能夠上市的不超過10%，也就是說有近90%的失敗率。
　　據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院發(fā)布《2014~2018年中國醫(yī)藥行業(yè)深度調(diào)研與投資戰(zhàn)略規(guī)劃分析報告》數(shù)據(jù)顯示，根據(jù)各大藥企公布信息統(tǒng)計，前十大失敗試驗造成的損失達到13.2億元，保守估計2013年臨床試驗失敗而造成的損失在20億美元左右。
　　實際上，在國內(nèi)，投資新藥不僅要面對研發(fā)風(fēng)險，且研發(fā)成功后，還有巨大的市場風(fēng)險。
　　據(jù)業(yè)內(nèi)人士介紹，一個新藥即使成功上市，還要面對苛刻的醫(yī)保準入和各省集中招標，跨過這些門檻對新藥絕非易事。目前，我國一個創(chuàng)新藥上市后至少需要2年才能進入地方醫(yī)保目錄，如果要進入醫(yī)保甲類目錄，則至少需要5年時間。這意味著花10~15年研制的新藥，還是需要和其他仿制藥一樣，按國家規(guī)定排隊2年等待進醫(yī)保目錄，嚴重影響了企業(yè)對研發(fā)成本的回收。
　　公開資料顯示，2011年恒瑞上市了首個自主研發(fā)1.1類新藥艾瑞昔布，但未能很快打開市場，累計銷售額僅3000萬元。而先聲藥業(yè)的1.1類新藥艾拉莫德的銷售也不甚理想。
　　但此前，先聲藥業(yè)公司投入到“艾得辛”上的經(jīng)費就已經(jīng)超過1.5億元。該公司董事長任晉生就曾表示，招標、入院、醫(yī)保成為創(chuàng)新藥物實現(xiàn)市場轉(zhuǎn)化的三大難關(guān)。“沒有醫(yī)保支持，創(chuàng)新藥物的銷量還是受到很大的限制?！?br /> 　　而中國醫(yī)藥企業(yè)管理協(xié)會會長于明德也表示，醫(yī)保市場是我國最大的藥品消費市場。在國家積極推動藥物創(chuàng)新的背景下，如果這個最大的消費市場不給創(chuàng)新藥留一點“口子”，新藥發(fā)展前途必然渺茫。
　　惡性循環(huán)
　　陳敏華表示，資本炒作新藥的行為國內(nèi)外皆有。
　　主要研發(fā)治療癌癥和罕見遺傳性疾病的藥品制藥公司Agios Pharmaceuticals，2013年在美國IPO募資1.22億美元，股價在上市首日飆升73.8%。但該公司在上市前還沒有任何一款研發(fā)的藥品進入臨床試驗階段。后來其藥品臨床效果不錯，股價上漲了幾倍。但不同的是，美國投資者對新藥研發(fā)失敗的風(fēng)險有足夠的思想準備。
　　專注醫(yī)療和生命科學(xué)相關(guān)領(lǐng)域投資的景林投資董事總經(jīng)理湯國平認為，目前在投資創(chuàng)新藥時，資本和市場都有點急功近利，這種環(huán)境近幾年應(yīng)該不會改變。
　　“毫無疑問，國內(nèi)對新藥研發(fā)失敗缺乏寬容的環(huán)境。這也有一定的客觀原因，首先是審評速度太慢，導(dǎo)致周期太長；還有國內(nèi)新藥的銷售上不去，所以價值沒那么大，資本長期投入無法獲取超額利資，也就急功近利了?！标惷羧A說。
　　而在資本市場上，重慶啤酒的故事未來還會重演。
　　今年以來，有基因測序和細胞免疫等概念的醫(yī)藥上市公司股價炒作持續(xù)火爆。
　　中科院半導(dǎo)體研究所研究員周曉光就曾給今年在資本市場火熱的基因測序潑過冷水，“國內(nèi)基因測序產(chǎn)業(yè)目前許多從業(yè)者抱有淘金心態(tài)，此外融資環(huán)境中投資者抱著短期回報的心態(tài)也會給這個行業(yè)帶來負面影響?！?br /> 　　一位投資界人士對記者說，在美國，新藥研發(fā)只要市場認可，企業(yè)即可上市，風(fēng)投退出相對容易。在中國，即使在創(chuàng)業(yè)板上市，也要具備最近兩年連續(xù)盈利或其他條件才可通過審批。這對資本的耐心是極大的考驗。
　　“資本是逐利的，既然新藥研發(fā)風(fēng)險巨大，且新藥研發(fā)成功后市場回報的倍增空間也比較小，那大家只能掙‘快錢’了，泥沙俱下，借新藥概念講故事炒作也就有了流行的空間了?！鄙鲜鋈耸勘硎尽?br /> 　　財經(jīng)評論人葉檀曾撰文表示，隨著重慶啤酒煙花的消散，從事新藥行業(yè)的研究者處境將更加艱難，他們將越來越難得到長期資金來源。
　　業(yè)內(nèi)人士表示，相比較全球排名前五位海外藥企的每年用于研發(fā)投入達到銷售12%以上的比例，中國藥企的研發(fā)投入平均占比還不到5%。在藥物篩選上無法做到產(chǎn)業(yè)化，只能依靠政府力量獲得研究資金將是一場人情關(guān)系大比拼，“可以想象，未來中國仿制藥將越來越多，創(chuàng)新藥將越來越少，這也將形成惡性循環(huán)”。

（責(zé)任編輯：秋彤）